摘自投資
最近，中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)做的兩件事十分值得稱道。一是與百度合作，推出了中國(guó)私募基金地圖；二是將SEC的《美國(guó)私募基金統(tǒng)計(jì)報(bào)告（2014）》翻譯成中文。這兩件事都與私募基金的數(shù)據(jù)相關(guān)。話說(shuō)兩三年前，無(wú)論美國(guó)還是中國(guó)都拿不出這些數(shù)據(jù)，更是說(shuō)不清楚自己國(guó)家私募基金的家底。如今從大數(shù)據(jù)看來(lái)，中國(guó)與美國(guó)仍存在一定的差距，如美國(guó)私募基金行業(yè)管理資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)中國(guó)10倍，而中國(guó)私募基金管理人平均管理規(guī)模也僅為美國(guó)同行的二十分之一。
兩點(diǎn)重要說(shuō)明
1、中美兩國(guó)的監(jiān)管口徑不同導(dǎo)致數(shù)據(jù)不能完全反映行業(yè)的真實(shí)全貌
中國(guó)實(shí)行全口徑備案，所有的私募基金和基金管理人都需要向中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)登記和備案。可以說(shuō)，中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)更能反映中國(guó)私募基金行業(yè)的全貌。但是數(shù)據(jù)業(yè)存在一定水分和誤差。原因在于到基金業(yè)協(xié)會(huì)登記是個(gè)增信的過(guò)程，所以許多所謂的“私募基金管理人”爭(zhēng)相到基金業(yè)協(xié)會(huì)登記，但其實(shí)并沒(méi)有管理過(guò)一支私募基金。截止2015年10月底，在基金業(yè)協(xié)會(huì)登記的21821家私募基金管理人，有大約15000家管理資產(chǎn)規(guī)模為零，約占70%。
美國(guó)SEC對(duì)符合一定條件的VC基金和管理資產(chǎn)在1.5億美元以下的私募基金管理人采取豁免登記，所以在SEC公布《美國(guó)私募基金統(tǒng)計(jì)報(bào)告》中，大量的VC基金和VC基金管理人以及管理規(guī)模小于1.5億美元的私募基金管理人并沒(méi)有包含其中。
監(jiān)管口徑不同導(dǎo)致中國(guó)私募行業(yè)數(shù)據(jù)被放大，美國(guó)私募行業(yè)行業(yè)被放小。“一大一小”這一點(diǎn)大家在研究中美數(shù)據(jù)時(shí)一定要注意。
2、中美監(jiān)管部門發(fā)布數(shù)據(jù)時(shí)間不同導(dǎo)致不便于對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行同時(shí)間同步進(jìn)行比較
這方面的主要問(wèn)題在于美國(guó)SEC。SEC在數(shù)據(jù)發(fā)布方面顯得比較懶惰啊。《美國(guó)私募基金統(tǒng)計(jì)報(bào)告2014》的數(shù)據(jù)截止于2014年12月31日，SEC竟然于2015年10月16日才對(duì)外發(fā)布；相反，中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)每個(gè)月都在更新，十分及時(shí)。理想的情況是SEC能夠在年初就公布上一年的統(tǒng)計(jì)報(bào)告，這樣就可以與中國(guó)基金業(yè)協(xié)議的年度統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行同步比較。希望大家給SEC寫信，督促他們效率高點(diǎn)。
由于中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)登記備案去年才開(kāi)始，截止到2014年年底登記和備案正在大規(guī)模進(jìn)行當(dāng)中，故2014年年底的數(shù)據(jù)不能反映中國(guó)私募基金行業(yè)的整體情況。而截止到2015年10月底，大部分的登記工作已經(jīng)完成。所以本文將SEC發(fā)布的2014年12月底數(shù)據(jù)與中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)2015年10月底的數(shù)據(jù)進(jìn)行比較。
關(guān)鍵發(fā)現(xiàn)
1.美國(guó)私募基金行業(yè)管理資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)中國(guó)10倍
截止2014年12月底，美國(guó)私募基金行業(yè)凈資產(chǎn)規(guī)模為67080億美元。根據(jù)SEC的標(biāo)準(zhǔn)，私募基金凈資產(chǎn)是基金投資組合的市場(chǎng)價(jià)值/公允價(jià)值+出資人尚未出資部分（uncalled capital）。中國(guó)私募基金行業(yè)的認(rèn)繳規(guī)模為4.89萬(wàn)億，相當(dāng)于7700億美元。雖然中國(guó)和美國(guó)關(guān)于私募基金行業(yè)規(guī)模的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)方法不盡相同，根據(jù)前文提到的“一大一小原則”和以上數(shù)據(jù)可以推斷出美國(guó)私募行業(yè)管理資產(chǎn)總規(guī)模在中國(guó)10倍以上。
2.美國(guó)單支私募基金規(guī)模平均為中國(guó)的7倍
中國(guó)單只私募基金的規(guī)模為2.35億人民幣（相當(dāng)于0.37億美元）。美國(guó)單只基金的規(guī)模為17.15億人民幣（相當(dāng)于2.7億美元），相對(duì)于中國(guó)的7倍左右。
3.中國(guó)私募基金管理人平均管理規(guī)模僅為美國(guó)同行的二十分之一
在中國(guó)全部私募基金管理人之中，扣除15968家資產(chǎn)管理為零的機(jī)構(gòu)，剩余5982家。這5982家機(jī)構(gòu)平均管理資產(chǎn)規(guī)模為8.17億人民幣（1.29億美元）。而美國(guó)同行的平均管理凈資產(chǎn)規(guī)模為158.12億人民幣（24.9億美元）。美國(guó)私募基金管理人為中國(guó)的20倍。
4.中國(guó)私募基金管理人管理資產(chǎn)超過(guò)100億人民幣為85家，而美國(guó)為734家
美國(guó)管理PE基金資產(chǎn)超過(guò)20億美元的209家，而管理對(duì)沖基金資產(chǎn)超過(guò)15億美元的為525家。中國(guó)私募基金管理人民幣PE基金超過(guò)100億人民幣的機(jī)構(gòu)為37家，管理私募證券投資基金超過(guò)50億人民幣的機(jī)構(gòu)為51家。中國(guó)私募基金行業(yè)還處于起步階段，私募基金管理人管理資產(chǎn)規(guī)模與美國(guó)存在比較大的差距。
5.中國(guó)單支對(duì)沖基金的規(guī)模僅為美國(guó)的十六分之一
中國(guó)單只對(duì)沖基金的規(guī)模為1.53億人民幣（0.24億美元），美國(guó)單只對(duì)沖基金規(guī)模為25億人民幣（3.94億美元）。相比美國(guó)對(duì)沖基金，中國(guó)單只對(duì)沖基金的平均規(guī)模要小很多。
6.美國(guó)PE基金平均規(guī)模為中國(guó)的3倍
中國(guó)的PE基金平均規(guī)模相對(duì)中國(guó)的對(duì)沖基金規(guī)模要大很多，平均為4億人民幣（0.63億美元），而美國(guó)PE基金的平均規(guī)模為13.2億人民幣（2.1億美元）。
7.美國(guó)對(duì)沖基金規(guī)模是，美國(guó)PE基金的2倍，而中國(guó)PE基金規(guī)模是中國(guó)對(duì)沖基金的1.34倍
美國(guó)對(duì)沖基金是私募行業(yè)的老大，占全部私募基金資金規(guī)模的51%，是PE基金總規(guī)模的2倍；而中國(guó)恰恰相反，中國(guó)的PE基金管理總規(guī)模為中國(guó)對(duì)沖基金的1.34倍，是中國(guó)私募行業(yè)的老大。
8.私募基金經(jīng)理人的私募基金業(yè)務(wù)呈現(xiàn)多元化
如果把SEC公布的各類別私募基金管理人單獨(dú)統(tǒng)計(jì)匯總，例如把對(duì)沖基金、PE基金等不同類別私募基金管理人加在一起為3651家。這比SEC最終確認(rèn)的2694家少了將近1000家。顯然這1000家是包含在2694家之內(nèi)的，這表明許多私募基金經(jīng)理人的私募業(yè)務(wù)呈現(xiàn)多元化，同時(shí)管理不同類型的私募基金。以黑石為例，它不但管理PE基金，還管理房地產(chǎn)基金、對(duì)沖基金等私募基金。
9.相比中國(guó)私募基金，美國(guó)私募基金形式更加豐富
美國(guó)私募基金的類型更加豐富，除了傳統(tǒng)的對(duì)沖基金、PE基金、VC基金，房地產(chǎn)基金，還包括資產(chǎn)證券化基金、流動(dòng)性基金等。這些私募基金形式在中國(guó)還有待進(jìn)一步的細(xì)化和創(chuàng)新。
10.避稅港在美國(guó)私募基金注冊(cè)地中扮演重要角色
總體來(lái)看，美國(guó)私募基金的注冊(cè)地（按照凈資產(chǎn)計(jì)算），一半在美國(guó)本土（49.7%），一半在開(kāi)曼、愛(ài)爾蘭、維爾京、百慕大等著名的避稅港。這充分體現(xiàn)了私募基金利用避稅港進(jìn)行運(yùn)作的特點(diǎn)。
11.相比美國(guó)PE基金，美國(guó)對(duì)沖基金注冊(cè)地更青睞避稅港
規(guī)模在5億美元以上的對(duì)沖基金更青睞開(kāi)曼群島（55.4%），超過(guò)美國(guó)本土（31.5%）。
而管理資產(chǎn)20億美元以上的PE基金管理人管理的基金更青睞美國(guó)本土（63.3），開(kāi)曼群島占到30.7%，英國(guó)占2.3%。
12.美國(guó)私募基金管理人總部所在地集中在美國(guó)本土，其次為英國(guó)
美國(guó)89.9%（按照凈資產(chǎn)計(jì)算）的私募基金管理人的總部位于美國(guó)，其次為英國(guó)占到6.5%。
管理資產(chǎn)20億美元以上的PE基金管理人的總部所在地更加聚集在美國(guó)，占97.8%（按凈資產(chǎn)計(jì)算）。
13.養(yǎng)老基金是美國(guó)私募基金的最大份額持有者
養(yǎng)老基金是美國(guó)私募基金的最大收益所有人，占25.3%，全部持有份額達(dá)到16970億美元。而私募基金本身（包括FOF、基金管理出資及跟投基金）占20.2%，持有份額達(dá)到13550億美元。而FOF背后的出資人主要是養(yǎng)老基金為首的機(jī)構(gòu)投資者為主。看來(lái)，養(yǎng)老基金是私募基金最大的基石投資人。
總體來(lái)說(shuō)，美國(guó)私募基金的出資人主體是各種類型機(jī)構(gòu)投資者（包括養(yǎng)老基金、FOF、主權(quán)財(cái)富基金、非營(yíng)利組織、保險(xiǎn)公司、銀行等），個(gè)人投資者僅占13.9%的基金份額。
機(jī)構(gòu)投資者在PE基金中的持有份額更加集中，其中養(yǎng)老金占33.4%，私募基金（FOF為主）占21.8%。個(gè)人投資者僅占8.8%。
14.大型對(duì)沖基金管理人[1]管理的對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)敞口集中在北美地區(qū)
大型對(duì)沖基金管理人管理的對(duì)沖基金在北美地區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)敞口為39540億美元，在歐洲經(jīng)濟(jì)體為11290億美元，在亞洲為6120億美元。在其他地區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)敞口比較小。從國(guó)別來(lái)看，在中國(guó)（包括香港）的風(fēng)險(xiǎn)敞口為1420億美元，占在亞洲的總風(fēng)險(xiǎn)敞口的23.2%。
15.美國(guó)PE基金控制的投資組合公司[2]總資產(chǎn)價(jià)值近七成集中在美國(guó)
PE基金控制的投資組合公司總資產(chǎn)價(jià)值在美國(guó)為43000億美元，占67.1%;在中國(guó)（包括香港）受控投資組合公司的總資產(chǎn)價(jià)值為1860億美元，僅占2.9%。
啟示與展望
1.中國(guó)私募基金行業(yè)方興未艾，未來(lái)5年處于黃金發(fā)展期
2014年，美國(guó)GDP為161970億美元，中國(guó)GDP為103850億美元。美國(guó)GDP為中國(guó)的1.56倍。而美國(guó)私募基金行業(yè)管理資產(chǎn)規(guī)模竟超過(guò)中國(guó)10倍，中國(guó)與美國(guó)之間的差距還相當(dāng)大。
未來(lái)5年，中國(guó)處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，無(wú)論多層次資本市場(chǎng)建設(shè)、資產(chǎn)全球化配置、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)等都離不開(kāi)私募基金的支持與參與。目前，中國(guó)私募基金行業(yè)的認(rèn)繳規(guī)模僅為4.89萬(wàn)億人民幣。未來(lái)5年，將是中國(guó)私募行業(yè)發(fā)展的黃金時(shí)期。根據(jù)過(guò)去5年的發(fā)展速度估算，中國(guó)私募基金行業(yè)規(guī)模在2020年有望超過(guò)15萬(wàn)億人民幣。
2.私募基金管理人的多元化策略和全球化策略是必然的趨勢(shì)
自從金融危機(jī)以來(lái)，美國(guó)領(lǐng)先的私募基金管理人紛紛開(kāi)展多元化的業(yè)務(wù)策略，不斷豐富私募產(chǎn)品。有能力的PE機(jī)構(gòu)紛紛開(kāi)展對(duì)沖、債券、資產(chǎn)證券化、FOF等私募業(yè)務(wù)，而對(duì)沖基金也在VC、PE方面積極拓展，協(xié)同發(fā)展。提供綜合的另類資產(chǎn)解決方案成為私募基金管理人做大做強(qiáng)的核心策略。另外，領(lǐng)先的私募基金管理人在全球主要資本市場(chǎng)建立網(wǎng)絡(luò)，通過(guò)本土化團(tuán)隊(duì)，在全球各主要資本市場(chǎng)尋找投資機(jī)會(huì)，更好滿足投資者的個(gè)性化需求。
中國(guó)領(lǐng)先的私募基金管理人需要在多元化投資策略和全球化策略方面未雨綢繆，加快布局，以應(yīng)對(duì)未來(lái)來(lái)自海外的競(jìng)爭(zhēng)，以及到海外去競(jìng)爭(zhēng)。
3.養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者是美國(guó)私募行業(yè)的基石，中國(guó)相比劣勢(shì)明顯
前文數(shù)據(jù)提到：美國(guó)私募基金的出資人主體是各種類型機(jī)構(gòu)投資者（包括養(yǎng)老基金、FOF、主權(quán)財(cái)富基金、非營(yíng)利組織、保險(xiǎn)公司、銀行等），個(gè)人投資者僅占13.9%的基金份額。美國(guó)私募基金行業(yè)的發(fā)展正是得益于美國(guó)養(yǎng)老基金于上世紀(jì)70年代允許配置私募基金。可以說(shuō)以養(yǎng)老基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者是私募行業(yè)發(fā)展的穩(wěn)定器和基石。通過(guò)這些機(jī)構(gòu)投資者在VC、PE、房地產(chǎn)、對(duì)沖等基金的長(zhǎng)期、連續(xù)的配置，有效促進(jìn)了美國(guó)的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、企業(yè)公司治理的提升和價(jià)值發(fā)現(xiàn)。也為養(yǎng)老基金提高收益提供了重要的手段。
中國(guó)合格機(jī)構(gòu)投資者缺乏一直沒(méi)有取得突破，這將嚴(yán)重束縛中國(guó)私募基金行業(yè)的發(fā)展。沒(méi)有長(zhǎng)期的有耐心的合格投資者，私募基金行業(yè)發(fā)展難免大起大落，難免急功近利，只顧眼前利益。
除了全國(guó)社保基金，中國(guó)的養(yǎng)老基金先天不足。目前來(lái)看這是與美國(guó)生態(tài)最大的差距。中國(guó)的養(yǎng)老金還無(wú)法在私募基金配置方面擔(dān)當(dāng)重任，哪天能夠雄起，沒(méi)有人知道。但目前行業(yè)要積極行動(dòng)起來(lái)，推動(dòng)國(guó)家在政策上面做好設(shè)計(jì)，為未來(lái)養(yǎng)老基金和企業(yè)年金投入私募基金做好政策準(zhǔn)備。
保險(xiǎn)公司雖然在政策上允許配置私募基金，但從美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，保險(xiǎn)公司在私募基金中的配置僅占3.9%，無(wú)法擔(dān)當(dāng)大任。況且，中國(guó)的主要保險(xiǎn)公司自身投資能力就比較強(qiáng)，配置私募基金需求不是十分強(qiáng)烈。
未來(lái)五年，即使中國(guó)私募基金行業(yè)發(fā)展到10萬(wàn)億人民幣規(guī)模，每年新增的資金配置就需要1萬(wàn)億人民幣。這1萬(wàn)億資金從哪里來(lái)，恐怕還主要以上市公司和高凈值個(gè)人為主。雖然不夠理想，但這就是中國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況和特色。股權(quán)眾籌創(chuàng)新在部分程度上解決企業(yè)融資難問(wèn)題，為投資者找到股權(quán)投資的通道。其實(shí)，這樣做對(duì)投資者風(fēng)險(xiǎn)更大。還不如通過(guò)創(chuàng)新的政策和創(chuàng)新的渠道推動(dòng)高凈值個(gè)人通過(guò)配置VC/PE基金進(jìn)入股權(quán)投資，將資金交給VC/PE專家打理，從而促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，實(shí)現(xiàn)多贏。
4.豐富私募基金類型，差異化競(jìng)爭(zhēng)，創(chuàng)造價(jià)值，滿足不同層次市場(chǎng)需求
中國(guó)的私募基金類型相對(duì)比較單一，大多數(shù)私募基金管理人從事同質(zhì)化的競(jìng)爭(zhēng)。從全民PE,到全民VC，再到全民新三板，大多數(shù)私募機(jī)構(gòu)都是在跟風(fēng)操作，吃別人嚼剩的骨頭。導(dǎo)致市場(chǎng)不是過(guò)冷就是過(guò)熱，投資靠運(yùn)氣，而不是依靠自己創(chuàng)造的獨(dú)特價(jià)值。這樣的機(jī)構(gòu)雖然有時(shí)運(yùn)氣好，但是從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)講，無(wú)法差異化競(jìng)爭(zhēng)，發(fā)現(xiàn)價(jià)值和創(chuàng)造價(jià)值的私募機(jī)構(gòu)終將被市場(chǎng)所淘汰。
[1]大型對(duì)沖基金管理人是指管理資產(chǎn)在15億美元以上。
[2]根據(jù)SEC定義，PE基金控制的投資組合公司是指PE基金單獨(dú)或者與相關(guān)聯(lián)合投資的組合公司。控制是指通過(guò)股權(quán)或者協(xié)議直接或者間接控制公司管理和人事安排。一般來(lái)回?fù)碛薪M合公司的25%及以上的所有權(quán)。
